[美联储加息对全球股市影响有多大了]美联储加息对全球股市影响有多大？

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美联储加息主要通过资金利率基本面和风险偏好三个渠道影响全球资本市场。 在资金利率方面，首先，美联储加息将直接提高美国国债收益率，而10年期美国国债被称为全球资产定价锚，通常被视为无风险利率，是权益资产DCF定价模型中分母端的重要变量。 在其他门槛不变的情况下，美国国债利率上升后，DCF模型的分母边数值变大，权益资产折价回笼的价值自然下降，这是最直接的影响途径。 其次，加息会导致企业资金利率上升，直接增加企业资金成本和财务费用，间接影响企业融资能力，可能导致企业资本支出和产能扩张项目不得不减少，影响企业未来经营绩效。 此外，对个人而言，美联储加息也可能增加信贷成本，削弱个人消费意愿。 房贷利率在加息过程中也迅速上升，继续扩大美国房地产市场，也不利于房地产对美国经济的拉动能力下降。

在美联储提高利率的过程中，全球基本面下降的概率增加了。 在上述资金利率分析中，企业和个人方面主要分析加息对美国国内的影响。 实际上，从全球的角度出发，在美联储提高利率的过程中，世界其他国家可能会因为货币稳定等原因，被动地一起收紧本国货币。 在这些收紧货币的国家，企业和个人方面也面临同样的负面冲击，由于没有直接使用美元，过程中的成本会更高。 因此，从全球范围看，美联储加息可能导致全球经济衰退。

风险偏好是一个更综合的概念。 美联储加息过程中，基本面潜在下降，资金利率上升，两者相互影响，综合总体结果可能为负，因此总体风险偏好下降。 另外，从投资者的预期来看，美联储加息对资产价格影响的历史经验是，资产价格的波动性在加息期间通常会上升。 而且加息本身就是回收流动性的过程，在加息的背景下，投资者对未来的预期收益率会下降，风险偏好也会受到抑制。

以上三种渠道是比较标准化的分析框架，实际上历次FRB增资的背景不同，这三种渠道的作用机制也不完全相同，有时还可能在除这三个因素之外的其他因素中发挥更重要的作用。 例如，此次美联储加息降息表是以通胀高企为背景进行的，美国和欧洲普遍出现了不膨胀的宏观环境，上次类似的大膨胀环境发生在20世纪70年代至80年代期间。 另外，此次加息是在新型冠状病毒大爆发美联储大放水后进行的，全球流动性环境在短短3年内发生了急剧变化。 今天，我们看到的全球股市剧烈波动，不仅有上述资金利率基本面风险偏好的影响，也可能有全球高通胀流动性环境剧烈波动等影响。 上次2015-2018年美联储加息，没有受到全球高通胀的影响，加息速度也比这次慢，因此该美联储加息对全球股市的影响明显减弱。

美联储加息未必会令全球风险资产大跌，导致加息的宏观环境有时可能成为更重要的考虑因素。 分析过去8次主要美联储加息区间后发现，以纳斯达克为代表的风险资产在多个加息区间实际上升，个别区间涨幅明显高于道琼斯工业指数和标普500。 更极端的例子是，在2000年网络泡沫形成的过程中，纳斯达克综合公司当时伴随美联储的加息一路飙升，最后两次加息才导致网络泡沫破灭，纳指进入了两年的熊市。 但其在美联储加息区间的表现仍远优于标普500和道琼斯工业指数，从1999年6月30日第一次加息到2000年5月16日最后一次加息，纳斯达克综合上涨41%，标普500上涨8% 美联储加息在当时可能不是那么重要的事项。 美国新经济在20世纪末达到繁荣的顶点，这可能是主导当时资产价格表现的更重要因素。 但美联储加息仍然对网络泡沫的破灭起到推波助澜的作用。 随着美联储加息的推进，美国经济从此前的过度繁荣回归理性增长，美联储收紧货币的政策加速了后期网络泡沫的挤出。 只是，在加息前期，更重要的或许是美国新经济自身的繁荣。

那么，为什么在此轮美联储加息期间，美股的反映会如此强烈呢？ 今年年初至9月30日，纳斯达克综合下跌32%，过去9月的纳指成绩也是2008年以来最差的。 我认为本轮加息的开始时点超出预期，加息幅度超出预期，美国宏观环境放缓可能是重要原因。 直到今年年初，美联储都表示“通货膨胀是暂时的”。 当时，市场也预计今年6月美国将开始加息，但年初的FOMC会议纪要中提到了紧缩政策，加息时间也从今年6月提前到了3月，超过预期的加息开始时间导致了美国债务利率的飙升。 当时也进行了全球风险资产的一般性调整，包括a股在内的赛道股票也大跌。

二是加息幅度。 FRB现在多次连续相加75bp的情况在历史上也很少见。 一是资金利率上升确实很快。 目前美国30年期房贷利率达到6.7%，但一年前这一利率还不到3%。 另一个是，这一加息幅度总是超出市场最初的预期。 例如，在月度美国CPI公布和美国就业数据公布之际，市场通常期待重新修正未来的加息路径。第三，美国处于此次加息放缓的宏观环境中。 在这种情况下，基本面的增长率会下降，但利率的上升本身不利于股市估值，也不利于通过eps的增长获得股价的上升。 这三个原因可能是美股在此次加息收缩表中表现不佳的原因。

美联储加息对a股的影响不应该被过分夸大，国内宏观经济周期也同样重要。 随着陆股通的开通，外资正在成为a股资金流入的重要力量，2016年以后a股与美国国债实际利率的相关性增强。 一个非常直观的结论是，在美国国债实际利率上升期，a股的低估值表现良好，在美国国债实际利率下降期，a股的高估值表现良好。 但是，不知道这种关联性是全球流动性紧缩造成的，还是国内宏观基本面造成的。 美国国债实际利率上升期，上一次是2015-2018年，这次是2022年至今，两轮的低估值方式都相对优于高估值方式。 但是，2015-2018年本身也是国内房地产周期的上升期，加上国内周期行业的供给侧改革，当时的宏观环境本身也是利好低估值的基本面，所以低估值当时表现良好也是有基本面逻辑的。 截至2022年，国内经济基本面压力也比较大，众所周知，对市场政策预期等的炒作也会带动低估值板块的表现，因此低估值板块在本轮也有自己的上涨逻辑。

但FRB加息在某个阶段不利于国内高估值风格的持续评估。 在美联储加息初期，如果加息利率高于预期，美国国债利率将上升超过预期。 在这种情况下，由于市场价格此前没有评估美联储加息动作，在美联储加息初期，市场价格需要修正为未来美联储多次加息的路径环境。 另一方面，高估值资产是长期资产，对利率敏感性高，在加息初期股价波动明显扩大。

如果资产价格已经反映美联储加息降息表路径，高估值资产股价对美联储加息降息表的敏感性将大幅下降。 例如，今年5-6月，a股市场表现最好的是新能源等成长股，这一阶段美国国债收益率也在上升，美联储还在6月加息75bp，但a股成长股已经在今年初的调整中反映了美国国债利率的上升预期，因此高估值明星

在加息末期，美联储加息将通过影响国内出口需求和货币政策宽松预期，扩大对a股的影响。 加息末期，美国和海外经济明显下滑，意味着国内出口企业面临的海外需求可能下降，市场将开始担心出口下滑对国内经济的影响。 此外，在加息末期，美元指数快速上升，人民币汇率波动扩大，市场可能出现流动性极限收紧预期，也不利于提高风险偏好。 因此，在加息末期，a股受到的影响有可能再次扩大。